La BCE, héritière de la Buba, est victime du PTSD - le stress post traumatique - de Weimar. L’angoisse de l’hyperinflation qui avait ouvert la voie aux nazis reste aujourd’hui encore le fondement de la politique monétaire de Francfort, qui plus est renforcé par la nouvelle vulgate monétariste. Mais les déséquilibres nés des divergences entre une Fed on ne peut plus accommodante et la hausse des taux masquée de la BCE - grâce à la divine surprise des désordres de l’Euribor - n’ont pas pour seul résultat d’irriter Bernanke en compromettant le dollar. Elles se traduisent également par des tensions de plus en plus fortes dans une zone Euro où l’extrême disparité des économies transforme la monnaie unique en un nouveau et douloureux lit de Procuste. Jusqu’à la rupture ? Analyse d’Ambrose Evans-Pritchard.

Par Ambrose Evans-Pritchard, The Telegraph, 17 juin 2008

La divergence entre la Banque Centrale européenne et la Réserve Fédérale américaine sur la stratégie monétaire est à l’origine de graves tensions dans le système financier mondial et pourrait conduire à une réédition de la crise des taux de change qu’a connu l’Europe dans les années 1990, avertit la banque Morgan Stanley.

« Nous constatons des analogies frappantes entre les tensions transatlantiques qui étaient apparues au début des années 1990 et celles qui s’accumulent à nouveau aujourd’hui. En 1992 cette situation s’était traduite par une crise monétaire majeure et une récession en Europe », rappellent les experts de Morgan Stanley.

Comme à cette époque, Washington a réduit ses taux pour renflouer les banques et prévenir un atterrissage brutal de l’économie, alors que Francfort reste adepte de la ligne dure - et veut ignorer les protestations des hommes politiques et les cris de douleur des industries exportatrices européennes.

De fait, la BCE a laissé le taux d’intérêt de facto - l’Euribor - augmenter de plus de 100 points de base depuis le début de la crise de crédit [1] .

Tout comme alors, le dollar a chuté suffisamment bas pour provoquer une inquiétude mondiale. En août 1992, il était tombé à 1,35 contre le Deutsche Mark. Cette fois il a baissé encore plus, atteignant l’équivalent de 1,25 DM par Dollar. Cette situation est potentiellement plus grave aujourd’hui pour l’Europe car le yen et le yuan ont également pratiquement retrouvé leurs niveaux historiquement les plus bas. Tout comme la Livre Sterling.

Les experts de Morgan Stanley doutent que l’Union Monétaire européenne en arrive à un point de rupture sous la pression, mais ils préviennent que les tensions accumulées devront trouver une échappatoire d’une manière d’une autre.

Ceci aboutira très probablement à un effondrement de l’immobilier et à des purges dans le secteur bancaire des pays les plus vulnérables du Club Med et dans la zone de l’Europe de l’Est, satellite de l’Euro.

« Ces tensions ne vont pas disparaître d’elles mêmes. Elles trouveront des lignes de fracture à la périphérie de l’Europe. De douloureux ajustements macro-économiques sont susceptibles d’avoir lieu. Les parités avec l’euro pourraient être remises en question, » indique ce rapport, rédigé par Eric Chaney, Carlos Caceres et Pasquale Diana.

Le point de contrainte maximale pourrait se produire dans les mois à venir si la BCE procède à un relèvement des taux comme Jean-Claude Trichet en a agité la menace ce mois-ci. La situation serait pire encore pour l’Europe si la Fed renonce aux augmentations attendues de ses taux. « Cela pourrait déclencher un autre « évènement catastrophique », avertit le rapport de Morgan Stanley.

Les marchés ont anticipé deux hausses de taux américains qui pourraient intervenir plus tard cette année, à la suite des déclarations à la tonalité « rigoriste » de Ben Bernanke, le directeur de la Fed, ainsi que d’autres responsables américains. Mais il pourrait s’agir d’une méprise sur leurs intentions.

Un article paru dans le Washington Post, signé par le chroniqueur vétéran Robert Novak, a suggéré que M. Bernanke est préoccupé par le fait que l’emballement des prix du pétrole entraînera une chute de la croissance, et qu’il considère l’inflation comme une moindre menace. Le directeur de la Fed est irrité par les déclarations de la BCE sur un nouveau resserrement monétaire dans cette situation dangereuse.

Il existe des raisons expliquant les différences d’approche entre Washington et Francfort. La structure plus souple de l’économie américaine lui permet de s’adapter rapidement aux chocs. Le système européen, plus rigide, présente une inélasticité des prix qui mettent plus de temps à baisser lorsque la croissance ralentit.

Morgan Stanley indique que les déficits de la balance des paiements de l’Espagne (10.5% du PIB), du Portugal (10.5%), et de la Grèce (14%) n’auraient jamais été en mesure d’atteindre ces niveaux extrêmes avant le lancement de l’euro.

L’Union Monétaire les a mis à l’abri de la punition des marchés, mais elle leur a également permis d’accumuler les problèmes. En revanche, l’Allemagne connaît maintenant un énorme excédent atteignant 7.7% du PIB.

Ces déséquilibres semblent être en train d’empirer. L’envol récent du prix du pétrole et de l’alimentation a propulsé l’inflation de la zone euro à un niveau record de 3.7%, avec de grandes variations selon les pays. Elle atteint maintenant 4.7% en Espagne bien que le pays soit maintenant en proie à une véritable crise immobilière. De fait, l’Espagne décroche encore plus de l’Allemagne. L’ajustement nécessaire pour retrouver la compétitivité perdue n’en sera que plus « politiquement désagréable ».

Morgan Stanley observe que le plus grand risque se situe dans l’arc reliant les pays de la Baltique à ceux de la Mer Noire, où la croissance du crédit a été fulgurante, atteignant 40% à 50% par an. Les déficits de la balance des paiements ont atteint 23% du PIB en Lettonie et en Bulgarie 22%. En Hongrie et en Roumanie, plus de 55% de l’endettement des ménages est libellé en euros ou en francs suisses.

Les banques suédoises, autrichiennes, grecques et italiennes ont fourni une grande partie du financement de ce boom du crédit. Une crise se profile en 2009 lorsqu’une vague d’échéances arriveront à terme. « Se pourrait-il que le financement se tarisse ? Nous pensons que c’est le cas », juge la banque Morgan Stanley.