« Je suis plus inquiet aujourd’hui que je ne l’étais il y a un mois. Le principal problème, ce sont ces boucles de rétroaction entre l’économie réelle et le secteur bancaire, qui sont vraiment effrayantes, » s’alarme Wolfgang Münchau, éditorialiste au Financial Times, qui prévoit que la crise, en frappant de plein fouet l’économie réelle, va provoquer une recrudescence de défaillance de ménage et d’entreprises, fragilisant encore plus des banques qui n’ont pas encore fini de restaurer leurs fonds propres après la première saignée de dépréciation des actifs toxiques. Ni le plan Geithner, ni les mesures d’urgence prises en Europe ne prennent en compte cette deuxième vague, avertit-il, avant de conclure que les européens, qui ont déjà commis de « nombreuses erreurs d’appréciations » devront mettre en oeuvre un nouveau plan, tout comme les USA.

Par Wolfgang Münchau, Financial Times, 29 mars 2009 -

Vous croyez apercevoir les premiers signes de la reprise ? Vous êtes rassurés par la récente stabilisation d’indicateurs précoces, tels les ventes des maisons neuves aux USA ? Ou vous croyez que la hausse boursière marque la fin de la crise ? Les taux de croissance vont évidemment rebondir, ne serait-ce que pour des raisons techniques. Si tel n’était pas le cas, il ne resterait pas grand chose de l’économie à la fin de l’année.

Mais même si la reprise économique intervenait en 2010, comme le prévoient quelques optimistes, la majeure partie des difficultés du secteur financier est encore devant nous : le chômage et les défauts de paiement vont partout augmenter brusquement, et la dépression continuera a faire sentir ses effets bien après qu’elle ait pris fin.

Je suis plus inquiet aujourd’hui que je ne l’étais il y a un mois. Le principal problème, ce sont ces boucles de rétroaction entre l’économie réelle et le secteur bancaire, qui sont vraiment effrayantes.

Souvenez vous que les prévisionnistes des gouvernements et des établissements privés sont tous en train de réviser à la baisse leurs projections pour 2009. La dernière en date, publiée par la Commerzbank, prévoit pour l’Allemagne une croissance négative de 6 à 7% pour l’année.

À ce taux de contraction de l’activité, le nombre de ménages et d’entreprises qui seront en défaut de paiement est susceptible d’augmenter massivement au-delà des hypothèses utilisées dans les tests de résistance au stress qu’ont effectué les banques. Après la crise provoquée par les titres des actifs toxiques, le secteur financier est désormais frappé par une crise potentiellement de même ampleur. Il s’agit là de l’une des pire crise du crédit de mémoire humaine.

Les économistes et les décideurs qui se demandent de combien il faudra recapitaliser le secteur bancaire sont en train de découvrir que le sauvetage des banques est un exercice beaucoup plus évolutif que ce qu’ils pensaient. Quelle que soit l’évaluation - et les estimations ont été fort diverses - il est probable que cela finisse par coûter beaucoup plus, précisément pour cette raison. L’économie est piégée par un cercle vicieux où l’effondrement du crédit et la récession se renforcent mutuellement.

À la fin décembre, mondialement, les banques avaient enregistré environ 752 milliards d’euros (1000 milliards de dollars) de dépréciations d’actifs douteux, dont environ la moitié aux États-Unis. Depuis le début de la crise, l’ampleur de la dépréciation des actifs aux Etats-Unis a dépassé le niveau des nouveaux capitaux apportés. Même le plan Geithner de partenariat public-privé n’inversera pas la tendance à la détérioration attendue des ratios de fonds propres. En Europe, les apports en capital sont pour le moment un peu supérieurs au montant des dépréciations, mais selon les projections récentes dont j’ai pris connaissance cette tendance s’inversera brusquement cette année, à moins que les gouvernements ne mettent en place de nouveaux dispositifs de recapitalisation.

En l’absence de tels plans, le secteur bancaire continuera de réduire la taille de son bilan en réduisant les prêts [1] Il s’agit d’une réaction totalement rationnelle de la part des banques. Pour débloquer le marché financier mondial, il faut donc procéder à une augmentation significative de la capitalisation des banques, et non seulement permettre un retour au statut quo ante. Il faut non seulement prendre en compte les actifs toxiques eux-mêmes, mais également les actifs qui deviennent toxique dès aujourd’hui ou le deviendront dans le futur. L’estimation d’Alan Greenspan, l’ancien président de la Réserve fédérale, qui préconise d’élever le ratio de capitaux propres des banques de 10 pour cent à 13 ou 14 pour cent me semble plausible. Après une longue période de fragilité, il est nécessaire de passer par une période de surcapitalisation, afin de simplement revenir à la normale.

En d’autres termes, ont doit faire un peu plus que prévu, et non pas un peu moins. C’est la principale raison pour laquelle le plan Geithner n’est pas une réponse politique optimale. Il fournit une incitation aux investisseurs privés pour racheter les actifs toxiques, mais il ne permettra pas une recapitalisation suffisante des banques. Quelque que soit son ingéniosité technique, ce plan est au mieux insuffisant - et représente plus probablement une coûteuse distraction qui retarde l’inévitable mise en oeuvre d’un plan gouvernemental de recapitalisation.

Les européens pensent que leurs problèmes sont de moindre ampleur, car ils ont déjà mis en place un plan de sauvetage des banques en octobre dernier. C’est là une des nombreuses erreurs d’appréciations des responsables européens durant cette crise. Les programmes d’aide actuels ne suffisent pas à la tâche. Il s’agissait uniquement de mesures d’urgence. Mais nous sommes désormais passés au-delà de l’urgence immédiate, et avons besoin d’une réponse stratégique. L’Europe, elle aussi, devra s’attaquer à ce problème, en contraignant les banques à enregistrer des dépréciations d’actifs en échange de nouveaux capitaux. Et certaines banques pourraient ne pas y survivre. Nous devons admettre que le secteur bancaire diminuera de taille durant cette recapitalisation. Cela signifie que de nombreuses décisions douloureuses et impopulaires, doivent encore être prises

Je n’ai aucun espoir que la réunion du G20 ne donne une solution à ce problème. En fait, le vieux G7 serait bien plus approprié pour débattre d’une approche coordonnée sur la résolution de cette crise, dans la mesure où la plupart des centres financiers mondiaux importants sont situés dans ces pays.

Mais le lieu de la décision importe peu. Ce qui compte c’est la nécessité d’agir. Les européens ont besoin d’un nouveau plan. Et les États-Unis d’un meilleur plan.